20181111-慢点富宏观策略周报2019-01-03

【宏观】

1.习总书记召开民营企业家座谈会,政策托底力度加强

2.李克强:做好应对困难的充分准备,保持经济平稳运行

3.多因素致10月出口增速进一步加快

4.可选消费增速降提升

5.基建投资后续有望走出低谷

6.货币市场利率有所回升

7.趋势性行情仍需业绩驱动

【策略】

当前我国经济下行压力显现得更加明显,美股向下调整的压力有所释放,在民营企业座谈会这一强大政策强力托底的刺激下,短期A股市场底部基础进一步巩固。在上市公司三季报发布悲观预期释放后,一段时间内市场消息面可能呈正面,包括11月底的G20习特会面可能给中美贸易战带来改观,19届4中全会召开,减税或改革的举措也可能频出。但毕竟经济下行的压力才刚刚显现,长期的趋势性行情仍需业绩驱动。在此背景下,策略在保守基调延续向偏乐观转型,仓位持续保持在3-5成,品种上建议工业企业数字化转型、5G、基建等,银行股可高位兑现收益,因为前期银行业绩改善完成是因为流动性宽松,其经营的根本性问题没有解决,四季度银行业绩难以继续边际改善。操作思路建议为深跌加仓,反弹后减仓,不追高


【宏观】

1.习总书记召开民营企业家座谈会,政策托底力度加强

民营企业问题的解决,从政策的角度,这已经是短期内能达到的几乎极致水平。此次会议措施具体,要点明确,正面回答了市场关切的民营企业相关问题,我们认为这次关于民营企业问题的政策大底基本已经出现了。迫在眉睫的股权质押问题的解决、增值税率的调整、资管新规的边际放松都是可以期待的。广义社融的企稳几乎可以确定。整个市场估值也有望提升。

最近政策出手很快,并且比较重,政府已经对相关问题有了清晰的认识,并且做了周密的安排:

易纲:三箭齐发支持民企融资,政策避免“一刀切”

易纲首先强调,首先要解决融资难的问题,如果连融资都没有,就谈不上融资贵。解决融资难,他主张完善考核和激励机制,主张几家抬。

易纲讲了股权、债券和信贷三方面的措施,目前,这三方面工作都在快速推进。接下来,随着各项政策的进一步落实,其效果会逐步显现。总体上,这些都是结构性政策,是通过结构性政策来改善总量和融资结构。

易纲提到“前期一些政策制定考虑不周、缺乏协调、执行偏离,强监管政策效应叠加,导致了一定的信用紧缩,加大了民营企业融资困难”。这应该是当局首次正式承认监管政策叠加导致出现信用风险事件。

郭树清:初步考虑对民企贷款要实现“一二五”的目标

初步考虑对民营企业的贷款要实现“一二五”的目标,即在新增的公司类贷款中,大型银行对民营企业的贷款不低于1/3,中小型银行不低于2/3,争取三年以后,银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%。总体上,决策层对接下来信贷资源倾斜的目标已经非常清晰。

刘士余:首席经济学家要为引导市场预期贡献积极力量

日前,中国证券业协会召开证券基金行业首席经济学家座谈会,传达学习政治局会议精神和民营企业座谈会上重要讲话精神,就宏观经济形势和资本市场改革发展有关问题进行研讨。证监会主席刘士余出席会议并同首席经济学家们进行了交流。

 

2.李克强:做好应对困难的充分准备,保持经济平稳运行

8日,李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会,就当前经济形势、谋划明年发展听取意见建议。与10月31日政治局会议论调一致:当前经济运行稳中有变,经济下行压力有所加大,部分企业经营困难较多,长期积累的风险隐患有所暴露。对此要高度重视,增强预见性,及时采取对策。

我们认为,明年宏观政策的基调是加强逆周期调控。到目前为止,中国经济减速主要是源于基建和消费减速,与贸易战并没有直接关系。年内,即便和美国达成化解贸易战的协议,明年经济仍然有下行压力。因此,开展逆周期调控的政策框架不会因为中美贸易谈判而变化。我们预计明年“继续实施更加积极的财政政策”,减税降费力度会进一步加大,专项债发行规模会进一步增加,财政赤字规模和赤字率均可能上调。货币方面,还是要保持稳健中性,着力疏通传导机制,改善融资的规模和价格。

另外,当前,经济面临较大下行压力,环保政策也不再“一刀切”,草根调研显示地方已经开始开足马力生产。此外,在利润形势较好的背景下,钢厂依然在开足马力生产。总体上,此前钢铁价格保持高位的供给侧因素已经逐渐削弱,钢价预期正在发生转变。从期货盘面上看,螺纹钢1901、1905合约最近两周持续大幅调整,供需形势更差的热卷1901、1905合约已经调整了两个多月。未来,尚且坚挺的现货价格大概率将跟随期货盘面走跌。明年,PPI同比增速也将会进一步走弱。

3.多因素致10月出口增速进一步加快

据海关统计,今年前10个月,按人民币计,我国货物贸易出口增长7.9%;进口增长15.5%;按美元计价,前10个月,我国进出口增长16.1%;进口增长20.3%。无论是人民币计价,还是美元计价,10月出口增速都很高,远超市场预期。我们认为,其主要原因:一是去年10月出口增速基数偏低;二是今年10月有18个工作日,比去年10月多一个工作日;三是人民币汇率明显贬值;四是因贸易战可能升级,一些企业存在抢出口和抢进口的行为;五是中方化解贸易战影响的政策在见效;六是当局对受贸易战影响的企业进行补贴,由此,一些企业可能存在虚报数据“骗补”。 从对美国出口的数据看,近几个月,对美国出口增速保持在两位数,走势良好。有关部门的解释是,中美贸易存在紧密联系,你中有我,我中有你,没有因关税而明显起落。

从未来形势看,10月,制造业新出口订单指数为46.9%,低于上月1.1个百分点,已连续数月处于萎缩区间。从广交会看,本届广交会累计出口成交2064.94亿元,同比下降1%左右。从国际经济走势看,全球经济扩张步伐有可能会趋缓。这些都会影响未来出口增速。在中美贸易摩擦升级、外需走弱、去年同期高基数、人民币汇率企稳的多重影响下,出口的两位数增速或将难以维持,贸易摩擦升级的压力或于四季度开始显现。其中,中美贸易摩擦仍将是最大的不确定性。

进口方面,由于中国大力度扩大进口,预计进口仍将保持快速增长。

4.可选消费增速降提升

图:可选消费增速降提升,必选消费跌多涨少

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5.基建投资后续有望走出低谷

一方面,地方政府债券发行速度加快,9 月地方政府专项债发行规模5,441亿,环比增加70%,较前期发行速度大幅提升。高频数据显示,钢铁、水泥价格近期持续上涨,指向基建投资正在加速,基建补短板的刺激政策效果或将逐渐显现。另一方面,财政部门严控整体债务规模、地方政府清理隐性债务风险背景下,地方政府基建刺激规模有限、尺度难以把握,因此难以形成大幅反弹。

图:非标融资受限对基建资金来源形成约束

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图:水泥、螺纹钢价格上涨

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图:地方政府专项债发行速度加快

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6.货币市场利率有所回升

央行并未跟随美联储加息上调操作利率。当月同业拆借加权平均利率和质押式回购加权平均利率分别为2.59%、2.6%,环比上升30BP、35BP。货币市场利率小幅回升,主要与地方政府债发行加快、美联储加息等因素有关。随着10月份央行降准政策的落实,市场利率有望保持基本稳定。

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前瞻地看,未来信贷增速有望加快,稳信用任重道远。我们预计,目前M2已基本企稳,下一阶段有望维持在8%以上小幅波动;社融增速依然存在一定的下行压力,随着近期政策部门持续加大稳信用力度,信用收缩压力有望边际放缓,信贷投放将继续保持较快增长,社融增速可望维持在10%以上。

7.趋势性行情仍需业绩驱动

价格因素对实体经济盈利的影响毋庸置疑,过去近十年,A股上市公司净利润(非金融、石油石化)同比增速与PPI同比增速呈现出较强的正相关性。九月份PPI同比增速下滑,主要原因是受前期高基数影响、非金属矿物制品与煤炭开采等行业涨幅回落。未来受翘尾因素影响,预计年内PPI同比增速将继续小幅下行,工业品出厂价格持续走低,企业利润仍存在下行空间,且继续下滑可能性较大。而近期公布的9月规模以上工业企业利润同比增速仅4.1%,增速放缓5.1个百分点,创3月以来新低,侧面印证了未来上市公司利润的下行压力。未来亟需通过企业业绩好转驱动反弹行情,稳定投资者情绪。

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7.历次美股转熊,都会严重冲击全球市场的风险偏好,发达市场和新兴市场几乎无一幸免

美股调整或转熊期间,全球股市基本会同步出现调整或转熊,鲜有走出独立行情者,随着风险偏好的下降,美元和美债会受到青睐,美元汇率往往因此而升值。

A股对美股具有强烈的跟熊不跟牛的特点,即美股牛市时,A股未必上涨,但美股熊市时,A股大概率下跌。

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美国股市经过2009年后的连续上涨,其经CPI调整后的风险溢价ERP(EP减去10年期国债利率)已经处于较低水平,纳斯达克指数ERP处于极低水平,而累积涨幅在全球股市中处于前列。一旦美国企业盈利见顶,再配合利率大幅上升的环境,那么美股确实处于较为脆弱的处境。

当前,在稳增长、稳信用、稳股市等政策利好频吹之下,市场对A股政策底的信心不断上升,并期待市场底将在2019年的某一时刻出现。但是,如果美股明年确有进入调整窗口期的风险,这对于市场底预期不断升温的A股而言,明年的外部环境可能难言好于今年,而政策底向市场底的过渡阶段,可能也会因此一波三折。

 

【策略】

当前我国经济下行压力显现得更加明显,美股向下调整的压力有所释放,在民营企业座谈会这一强大政策强力托底的刺激下,短期A股市场底部基础进一步巩固。在上市公司三季报发布悲观预期释放后,一段时间内市场消息面可能呈正面,包括11月底的G20习特会面可能给中美贸易战带来改观,19届4中全会召开,减税或改革的举措也可能频出。但毕竟经济下行的压力才刚刚显现,长期的趋势性行情仍需业绩驱动。在此背景下,策略在保守基调延续向偏乐观转型,仓位持续保持在3-5成,品种上建议工业企业数字化转型、5G、基建等,银行股可高位兑现收益,因为前期银行业绩改善完成是因为流动性宽松,其经营的根本性问题没有解决,四季度银行业绩难以继续边际改善。操作思路建议为深跌加仓,反弹后减仓,不追高。

 

【下周研究计划】

1、 持续跟踪宏观经济和政策变化趋势;

2、 专题研究中美经济和货币政策分化背景下,下一阶段利率水平趋势变化情况。